Domingo Cavallo

El Peso, el Real y el Dólar

Como era de prever quienes producen bienes o prestan servicios, piden que les dejen aumentar los precios. Lo hacen de distinta manera y abogan por distintos instrumentos, según la situación de cada uno.

Los prestadores de servicios públicos, como los transportistas y los productores de energía, quieren que se permitan aumentos de los precios y las tarifas que quedaron muy atrasados desde la devaluación de 2002. Y tienen razón, porque los subsidios con que tratan de compensarlos no alcanzan para cubrir los aumentos de costos, además no les brindan retribución al capital invertido y, por consiguiente, no le permiten conseguir financiamiento para nuevas inversiones. En algún momento el gobierno va a tener que autorizar estos aumentos de precios y tarifas, sobre todo cuando ya no tenga recursos para pagar los subsidios.

Los productores agropecuarios y las industrias de transformación de sus productos en alimentos para el mercado interno, piden que le eliminen los controles de precios y que les dejen aumentar los precios al nivel que determina la interacción entre la demanda y la oferta. Y tienen razón, si el gobierno no liberaliza los precios se acentuará el desabastecimiento que ya se observa de los bienes con precios controlados. Así que en algún momento lo va a tener que hacer.

Los productores de bienes de exportación que son inteligentes y no se dejan engañar por la prédica de los estatistas que se enamoran de los impuestos, aunque sean muy distorsivos, piden que les eliminen las retenciones para obtener el precio pleno por sus productos de exportación y para que los precios de esos productos en el mercado interno reflejen la realidad de los mercados internacionales. Y tienen razón. El gobierno tendrá que considerar seriamente este pedido, so pena de que cause un gran daño a los sectores más productivos de la economía argentina. Esto vale tanto para el sector agropecuario como para el sector industrial, porque las exportaciones industriales también pagan una retención del 5 %.

Muchos industriales y algunos dirigentes agropecuarios, especialmente aquellos que no quieren mostrarse a favor de la libertad económica, piden que les dejen aumentar los precios a través de la devaluación del Peso. Son aquellos que vieron a la devaluación y la pesificación de enero de 2002 como una solución eficiente y justa para la crisis, sin lamentarse por los costos que esta supuesta solución significó para los ahorristas, los trabajadores y los jubilados de la Argentina.

Desde el punto de vista del interés general, de todos estos pedidos de autorización para aumentar los precios, sería conveniente que el gobierno atendiera a los tres primeros, pero no al de los que piden la devaluación del Peso. En su discurso frente a la UIA, la Presidenta dijo claramente que se da cuenta que una devaluación del Peso sería fuertemente inflacionaria y parece haber convencido hasta al mismo presidente de la Unión Industrial, a tenor de sus declaraciones de esta mañana.

Pero es necesario que la Presidenta advierta que la única forma de evitar una fuerte devaluación del Peso es que permita que suban los precios y las tarifas de servicios públicos, que elimine los controles de precios sobre los alimentos y que elimine totalmente las retenciones a las exportaciones industriales y agropecuarias. Y que además aplique una política monetaria anti-inflacionaria, como la que viene aplicando Brasil desde 2003: muy diferente de la que aplicó nuestro país. Si no hace ésto, no podrá evitar una fuerte devaluación del Peso con un fuerte impacto inflacionario.

Si no dejan que se ajusten los precios verdaderamente atrasados, entre los que no está precisamente el precio del Dólar, entonces sí se les puede escapar el precio del Dólar y acelerarse la inflación. Voy a tratar de explicar esta aparente paradoja y lo haré valiéndome de la comparación con Brasil.

En Brasil, desde 2003 en adelante, cuando el Precio del Dólar en reales y en pesos estaban prácticamente apareados, consiguieron hacer bajar la inflación precisamente porque no dejaron atrasar los precios de los servicios públicos, ni fijaron precios máximos y tampoco impusieron retenciones. Lo que hicieron fue aplicar una política monetaria anti-inflacionaria que permitió que la inflación internacional asociada con la debilidad global del Dólar, desde 2002 hasta principios de 2008, fuera neutralizada por la apreciación del Real: El precio del Dólar en reales bajó de 3 a 1,6. Acá habría ocurrido exactamente igual y, de haberlo hecho, hoy la inflación sería, como en Brasil, del 5 % anual y no del 25 % como lo es en la realidad. Esto es lo que yo expliqué tan tempranamente como marzo de 2003, cuando escribí aquel post titulado «Es positivo que el Peso y el Real se fortalezcan«.

En Brasil, al no tener fuertes distorsiones de sus precios relativos, la devaluación actual del Real, que subió el precio del Dólar de 1,6 a 2,4 reales, en gran medida neutralizará el efecto depresivo de la caída de los precios internacionales de las commodities y la apreciación renovada del Dólar en el mundo. Y de hecho, aún con la devaluación del Real de las últimas semanas, el precio del Dólar en Brasil está bastante más bajo que en 2003. En Argentina, el efecto de una devaluación del Peso sería completamente diferente. Si antes no se corrigen los desequilibrios creados por el atraso en las tarifas de los servicios públicos, por los controles de precios de los alimentos y por las retenciones, además del efecto directo sobre la inflación de los precios de aquellos bienes que están atados al dólar, se acentuará el fenómeno de inflación reprimida y, por consiguiente, el riesgo de que en algún momento se produzca un efecto resorte, tipo «Rodrigazo».

Por eso elogié el discurso de Cristina ante la UIA… Pero ojo! a la devaluación del Peso tienen que evitarla con una estrategia para luchar exitosamente contra la inflación, como la que propuse en cinco notas de algunos meses atrás, no con venta de reservas o con controles de cambio. Si el gobierno no corrige la inflación reprimida, no elimina las retenciones y los subsidios y para evitar una devaluación sigue vendiendo reservas, va a terminar en una de dos cosa: o con una disparada del Dólar en el mercado único de cambios o en una disparada del Dólar aún mayor en el mercado paralelo, después que hayan acentuado los controles de cambios para frenar la devaluación en el mercado oficial.

Si queremos seguir el ejemplo de Brasil, tenemos que comparar la evolución de nuestras respectivas economías y las políticas aplicadas en uno y otro país desde, al menos, 2003 en adelante. Hacerlo en forma miope, como lo propone Lavagna, sólo llevará a seguir equivocándonos y a sufrir cada vez más inflación, en un contexto recesivo del que no escaparán ni Brasil ni nosotros. Porque se viene, indudablemente, una recesión global. Lo que podemos y debemos hacer es evitar que además de recesión , tengamos una aceleración inflacionaria. Si nó, estaremos en el peor de los mundos!

Ultra-conservadores de derecha y estatistas de izquierda: unidos para profundizar la crisis.

Ahora que los visitantes de este blog conocen la historia de la compra por Wells Fargo del Wachovia, sin dinero de los contribuyentes de por medio, estoy en condiciones de comparar la actual crisis financiera norteamericana con una experiencia que aportó la crisis que sufrimos en Argentina en 2001. Lo hago para que los ultra conservadores argentinos y norteamericanos que siempre reniegan de toda intervención del Estado adviertan que hay intervenciones que son imprescindibles para lograr que el Mercado de Capitales funcione bien. Y para que los estatistas anti-mercado que prefieren destruir al sistema capitalista antes que hacerlo funcionar bien, adviertan que terminan compartiendo con los ultra conservadores el triste mérito de hacer sufrir al pueblo mucho más de lo que la solución de cada crisis exigiría.

Para poder hacer esta comparación tengo que narrar una historia que seguramente pocos visitantes de este sitio conocen o recuerdan. Les pido un poco de paciencia para transitar de nuevo por episodios de aquel año difícil de nuestra experiencia reciente, que muchos probablemente preferirían no revivir.

Un día de abril de 2001, Charles Calomiris publicó en el Wall Street Journal un artículo titulado “Argentina no puede pagar lo que debe“. Esa misma mañana recibí una llamada de Arminio Fraga, entonces Presidente del Banco Central de Brasil, para comentarme que él pensaba que el riesgo país de Argentina y, por contagio, el de Brasil, estaba aumentando como consecuencia de ese artículo. Sobre todo porque en Wall Street sabían que Charles Calomiris había estado escribiendo con el economista Jefe del Banco Central de Argentina y el mercado parecía interpretar su opinión como la de nuestra autoridad monetaria. Luego de leer el artículo llamé a Pedro Pou, por entonces Presidente del Banco Central y le pedí que aclarara que esa no era la opinión de la institución. Como no quiso hacerlo y sólo se comprometió a que en algunos días el economista jefe escribiría un artículo con argumentos opuestos a los de Calomiris, yo me sentí en la obligación de criticar la opinión de Charles Calomiris. Sostuve que él no conocía la verdadera situación de Argentina.

Pocos días después, Allan Meltzer, mucho más conocido que Charles Calomiris y que además había presidido la comisión creada en 1998 por el Senado Norteamericano para evaluar la participación del FMI en el rescate de los países que habían sufrido crisis de deuda durante la década de los 90s, publicó otro artículo que aclaraba la propuesta de Calomiris y la hacía mucho más razonable. Este artículo se titulaba “Más allá de los salvatajes del FMI: default sin disrupción“. En este artículo Meltzer demostraba ser consciente de que una declaración de default de la deuda sin una red de contención del FMI provocaría la destrucción del sistema financiero del país, por lo que proponía que el FMI asignara fondos suficientes para comprar toda la deuda argentina que se le ofreciera a un 60 % de su valor facial. De esa forma los bancos, si bien experimentarían una pérdida significativa, podrían disponer de la liquidez necesaria para enfrentar una posible corrida contra sus depósitos.

La idea me pareció muy buena, pero lamentablemente las autoridades del FMI y del Tesoro Americano me dijeron enseguida que ni soñara con la posibilidad de que esa Institución o el Gobierno de los Estados Unidos fueran a poner el dinero que podría llegar a necesitarse para comprar la deuda argentina. Al decir de Paul O’Neill, entonces Secretario del Tesoro americano, era “inadmisible que los plomeros y carpinteros de los Estados Unidos pagaran impuestos para que los argentinos siguieran con su fiesta”. Por eso yo no pude hacer otra cosa que desestimar públicamente la propuesta de Meltzer, a pesar de que aportaba una buena solución, como ya lo había hecho con el artículo de Calomiris.

Influyó en mi decisión de no insistir en reclamar el apoyo necesario del FMI y del Tesoro Americano el hecho de que la posición de Paul O’Neill fuera la misma que había primado en el mes de marzo en el Congreso Argentino cuando a instancias de la fuerte oposición de Elisa Carrió y de la mayoría de los radicales, los legisladores argentinos nos negaron la autorización para utilizar la recaudación del impuesto a las transacciones financieras como garantía de pago de la deuda pública.

La propuesta de Calomiris con la importante aclaración que había formulado Meltzer, era honesta e inteligente. Requería una fuerte intervención del Estado, no sólo del Estado Argentino, sino del Estado Supranacional que aún no existe formalmente, pero que en la práctica ha estado representado por el FMI y el Gobierno de los Estados Unidos. Todas las crisis de deuda de las economías emergentes habían sido resueltas con la intervención de esa combinación de Estados: el del país que sufría la crisis y la del Estado Supranacional. Lo que ahora proponían Calomiris y Allan Meltzer era una forma diferente de intervención que según su criterio iba a ser más efectiva que las anteriores.

El objetivo de esta intervención era restablecer la operatoria del mercado de la deuda argentina luego que los tenedores de los bonos que pagaban intereses demasiado altos hubieren sido reemplazados por nuevos bonos con una quita algo inferior al 40 % o que los cupones de intereses de esos bonos hubieren sido reducidos en la misma proporción. La apuesta era y creo que así hubiera ocurrido, que el sector privado ante la alternativa de vender sus bonos con el 40 % de descuento al FMI o aceptar nuevos bonos con una reducción de cupones de intereses de 35 %, habrían, muy probablemente, aceptado en su mayoría esta segunda alternativa. De esa forma el dinero del FMI no hubiera llegado a desembolsarse o se hubiera desembolsado una cifra significativamente menor. La deuda Argentina habría quedado reestructurada, la factura de intereses del Gobierno Argentino podría haber bajado en un 35 % y el país podría haber recuperado el crédito rápidamente. Con la recuperación del crédito público, Argentina podría haber devuelto rápidamente cualquier aporte que hubieran hecho el FMI y el Tesoro Americano para posibilitar la recuperación de nuestro mercado financiero interno y la vuelta de nuestro país al mercado internacional de capitales.

En realidad se necesitaba la participación del Estado Supranacional porque Argentina, como había ocurrido con casi todos los países que en el pasado habían sufrido crisis financieras, no inspiraba confianza. Pero si el Congreso Argentino, en marzo de 2001, hubiera autorizado el uso de la recaudación del impuesto a las transacciones financieras como garantía del pago de la deuda, tal como lo habíamos propuesto al presentar el Plan de Competitividad, al menos una parte de los acreedores hubieran aceptado bajar los intereses al 7 % anual, tal como lo hicieron en noviembre de 2001 cuando les ofrecimos canjear los bonos y otros acreencias por el denominado Préstamo Garantizado. Lamentablemente, la mayoría de los legisladores argentinos, no por ser ultra-conservadores como Paul O’Neill sino por ser “anti-neoliberales” o “progresistas” como les gusta definirse, nos impidieron implementar, aunque sea parcialmente, aquella estrategia inteligente basada en la intervención del Estado Argentino. Por supuesto que de haberlo hecho, habríamos seguido demandando la intervención del Estado Supranacional para terminar de reestructurar toda la deuda y resolver integralmente la crisis financiera.

Cuando sancionamos la Ley del Déficit Cero, entre julio y agosto de 2001, logramos avanzar un poco en la dirección de conseguir que intervinieran coordinadamente el Estado Argentino y el Estado Supranacional en la dirección de la re-estructuración ordenada de la deuda para restablecer el funcionamiento del mercado financiero y recuperar el crédito público argentino, pero el reemplazo de Stanley Fischer por Anne Krueger en el FMI, la absorción de las energías del Tesoro Americano por la búsqueda de los dineros de Osama Bin Laden en los Estados Unidos y la conspiración interna de los devalúo-maníacos y pesificadores en nuestro país, impidieron que la misma se concretara.

El 1 de noviembre ofrecimos el canje de bonos por el Préstamo Garantizado luego de autorizar la utilización del impuesto a las transacciones financieras como garantía por decreto de necesidad y urgencia. Este canje se cerró exitosamente el 30 del mismo mes por una cifra de 54 mil millones de dólares (sobre un total de 104 mil millones de deuda, excluida la contraída con gobiernos y con organismos internacionales). Lamentablemente no pudo completarse con la restructuración ordenada del resto de la deuda, porque se produjo la conjunción de dos fuerzas irracionales: la de los ultra-conservadores del FMI y del Tesoro Americano, que negaron el desembolso de los fondos que habían comprometido en agosto y la de los devaluomaníacos y pesificadores argentinos que habían decidido hacerle pagar a los ahorristas y trabajadores argentinos las deudas de sus empresas y provincias.

Es como si ahora, ante la crisis financiera de los Estados Unidos, triunfara la posición de los ultra-conservadores republicanos que inicialmente votaron en contra del plan de rescate de 700 millones de dólares y de los estatistas anti-capitalistas que quieren que esta crisis signifique la destrucción del Mercado de Capitales. Ciertamente, si ello ocurriera, no habría lugar para que entren los Warren Buffets a aportar sus fondos para el rescate de los activos que se están derrumbando (es decir conseguirían destruir totalmente el Mercado de Capitales) y el costo para los plomeros y carpinteros de los Estados Unidos terminaría siendo terrible, porque no sólo los Estados Unidos, sino todo el mundo, sufriría una gran depresión. Si esto último llegara a ocurrir, entonces pasaría a ser cierto que para rescatar al mundo de semejante crisis global ya no bastaría la intervención inteligente del Estado Americano sino que sería necesario coordinar la intervención de muchos estados del mundo, algo muy difícil de lograr en medio de un clima de recriminaciones y desconfianzas como el que desata una depresión económica iniciada en el país más importante del mundo.

En el caso de Argentina, los ahorristas y trabajadores sufrieron tanto o más que los ahorristas y trabajadores de los Estados Unidos en aquella terrible década de los 30s. A lo largo del año 2002, los trabajadores y jubilados vieron reducidas en un 30 % sus remuneraciones en términos reales, los ahorristas perdieron casi el 70 % de sus ahorros en términos de dólares y aumentó el desempleo por desaparición de más de medio millón de puestos de trabajo. Y no fue porque el Estado no interviniera, sino porque en lugar de intervenir para re-establecer el funcionamiento del Mercado de Capitales y del Crédito Público, el Estado Argentino, ya en manos de los dirigentes que usurparon el poder a fines de 2001, intervino para destruir las reglas de juego y todos los contratos de la economía, mientras el Estado Supranacional se abstenía de intervenir para que el castigo a la Argentina y sus acreedores aventara el “riesgo moral”.

Triste combinación de las anteojeras ideológicas de derecha y de izquierda, que esperemos el mundo pueda evitar en los meses por venir.

Warren Buffett y el Estado

La disputa por Wachovia es muy interesante para entender cómo el Mercado y el Estado pueden complementarse para proveer una solución a la crisis financiera global.

Hace una semana las acciones del banco Wachovia se estaban desmoronando y la agencia encargada de asegurar los depósitos en los Estados Unidos (la FDIC), preocupada por el enorme costo que podría significar la quiebra de ese banco, se encargó de buscarle un comprador. El Citigroup estuvo dispuesto a comprar las acciones de Wachovia a algo menos de 3 dólares por acción, pero exigió que la FDIC (en última instancia del Estado) se comprometiera a soportar cualquier pérdida mayor a los 40 mil millones anuales que surgiera de los riesgos tomados por Wachovia. Se hizo el anuncio, las acciones del Wachovia dejaron de caer y las del Citi subieron, lo que significó que la operación de salvataje fuera considerada exitosa.

Quienes quieren demostrar que la intervención del Estado es necesaria y conveniente utilizan esta experiencia como ejemplo: se evitó la quiebra del Wachovia y se protegió a sus depositantes y acreedores. Quienes dicen que el Estado nunca debe intervenir utilizan el mismo ejemplo para argumentar que el Estado a través del FDIC comprometió dinero de los contribuyentes para cubrir las eventuales pérdidas del Wachovia que el Citi no estuvo dispuesto a asumir… Pero sigamos con la historia…

Pocos días después apareció Warren Buffett, propietario de Wells Fargo, otro banco de los Estados Unidos con fuerte desarrollo en la costa oeste de ese país y ofreció pagar 7 dólares por cada acción del Wachovia sin exigirle al FDIC ningún compromiso de absorción de eventuales pérdidas futuras. Los accionistas del Wachovia decidieron aceptar la oferta de Warren Buffett. Les quedó una disputa con el Citi sobre la posible violación de un contrato de negociación exclusiva que habían firmado Wachovia y el Citi, pero lo cierto es que la FDIC pudo salir del medio de la operación y, al menos en este caso, el dinero de los contribuyentes dejó de correr riesgos. Es decir, el Estado intervino inteligentemente, sin costo fiscal. Donde estuvo la magia? Simplemente en que el Estado intervino en forma subsidiaria y, en la medida que el Mercado, en este caso a través de uno de sus actores, Warren Buffett, resolvió el problema, el Estado pudo retirarse de la escena.

Para aclarar conceptos voy a explicar cómo hubiera actuado el Estado si estuviera manejado por funcionarios corruptos o ideológicamente estatistas: si los funcionarios del FDIC fueran corruptos le hubieran pedido al Citi una comisión por debajo de la mesa para bloquear la operación de compra de Warren Buffett, aunque significara hacerle asumir riesgos a la FDIC; si fueran honestos pero ideológica mente estatistas, en lugar de pedirle una comisión por debajo de la mesa al Citi le habrían pedido la cesión gratuita para el Estado de una cierta cantidad de acciones del Citigroup e ingerencia en la designación de los directivos de la institución. Si además de ideológicamente estatistas fueran populistas, seguramente le habrían pedido al Citi la designación de un cierto número de punteros políticos en cargos claves con altas remuneraciones, aunque no supieran nada de operaciones bancarias.

Una pregunta interesante que me formulé cuando me informaba sobre estos acontecimientos es la siguiente: porqué Warren Buffett no apareció antes e hizo la oferta de 7 dólares sin haber esperado la intervención del FDIC? Simplemente porque la acción del Wachovia estaba cayendo contínuamente y nadie aparece como comprador hasta que hay síntomas de que va a dejar de caer. Ya hay muchos compradores de acciones de Bancos que por hacerlo demasiado tempranamente perdieron mucho dinero. Por ejemplo, Temasek, el Fondo de riqueza soberano de Singapur, había comprado 10 mil millones de dólares en acciones de UBS y como éstas no dejaron de caer, al cabo de unas pocas semanas Temasek había perdido la mitad de su inversión. En el caso del Wachovia la intervención del Estado sirvió para detener la caída del precio de la acción y le dio tiempo a Warren Buffett para evaluar cuanto valía ese banco y hacer la oferta a un precio mucho mayor que aquel al que estaba dispuesto a pagar Citi.

Entre paréntesis, este caso demuestra que si el Tesoro Americano logra convencer al mercado que con los 700 millones de dólares que ahora tiene autorización para usar va a poder ponerle un piso al valor de las hipotecas incobrables en los términos originalmente pactados entre el deudor y el acreedor y, consecuentemente, a los inmuebles que garantizan esas hipotecas, es posible que aparezcan compradores privados, uno o muchos Warren Buffetts que estén dispuestos a pagar precios incluso mayores que los que el Estado establezca como piso. En ese caso la crisis podría llegar a resolverse sin arriesgar o arriesgando mucho menos que los 700 mil millones de dólares de dinero de los contribuyentes. Si esto ocurriera quedarían aventados los temores de los que consideran que el Estado nunca debería intervenir, pero, al mismo tiempo, quedaría también muy claro que en determinadas circunstancias, si el Estado no interviene el costo para los contribuyentes puede terminar siendo mucho mayor.

El Estado, cuando los funcionarios son honestos e inteligentes, lejos de interferir en el funcionamiento del Mercado, ayuda a que los Warren Buffetts, que no son otros que los agentes del Mercado, aporten las soluciones a su propio riesgo.

Están cometiendo los mismos errores que en el 2001: ahora no es Argentina sino el Mundo el que está en peligro.

Cuando abrí internet y leí la noticia de que 2 de cada 3 republicanos votaron en contra del paquete de estabilización financiera de 700 mil millones de dólares propuesto por el Presidente Bush, no lo podía creer.

A pesar de haber vivido y sufrido el extremismo ideológico de los economistas y políticos ultra-conservadores que influyen en el Partido Republicano de los Estados Unidos, nunca pensé que no siendo Argentina sino el Mundo el que podía sufrir la consecuencias del culto dogmático a la teoría del riesgo moral, esta vez no dejarían de tener en cuenta las lecciones de tantas crisis financieras del pasado y, en particular, de la que llevó a la Gran Depresión de los años 30.

Mi opinión sobre las consecuencias de ese dogmatismo ideológico están registradas en la conferencia que dí en la Universidad de Harvard en 2003 titulada «Argentina y el FMI durante las dos administraciones Bush«.

Yo espero que John McCain, utilice toda su influencia como candidato republicano a la Presidencia de los Estados Unidos para ayudar al Presidente George Bush a revertir esta posición de la mayoría de los representantes republicanos y logren aprobar alguna variante de la propuesta que acaba de ser rechazada. Cuentan a favor con la posición sensata de Barack Obama y de la mayoría de los representantes demócratas.

Nadie puede asegurar que el paquete de 700 mil millones de dólares que no pudo aprobarse sea suficiente para ponerle un piso a la crisis financiera global. Pero la actitud de varios gobiernos europeos de evitar la quiebra de sus bancos, no para salvar a sus accionistas pero si para proteger a los ahorristas, ayuda a ser medianamente optimista. Pero no conozco a ningún economista con conocimientos y experiencia que dude de que, en ausencia de una intervención estatal para impedir el colapso de los mercados de capitales, se va a producir una depresión como la de los años treinta.

Quienes fuera de los Estados Unidos se deleitan pensando que éste será el fin del capitalismo norteamericano no advierten que no sólo la economía norteamericana sufrirá sino todas las economías del mundo y,sobre todo, las economías que dependen de un precio alto para sus productos de exportación. Además una cosa es el estancamiento de una economía madura, como ocurrió en Japón durante la década de los 90s, y otra muy diferente el estancamiento en economías con bajos niveles de ingreso, como la nuestra. Las consecuencias sociales negativas de la depresión económica en las economías menos desarrolladas son infinitamente mayores que aquellas que sufrirán los países avanzados.

Crisis financieras en Argentina y en los Estados Unidos.

En los últimos 30 años en Argentina tuvimos tres crisis financieras: la primera entre 1980 y 1982, la segunda en 1995 y la tercera en 2001 y 2002. En Estados Unidos también: la crisis de las instituciones de ahorro y préstamos para la vivienda de 1988 y1989, la de las empresas punto com y Enron entre 2000 y 2001 y la crisis actual de las hipotecas «sub-prime».

En todos los casos, tanto en Argentina como en los Estados Unidos, estas crisis fueron precedidas por años de optimismo y abundante liquidez que llevaron a los intermediarios financieros y a los tomadores de crédito a adoptar decisiones imprudentes, subestimando los riesgos involucrados. En todos los casos existió también un ingrediente de falta de regulación y control.

En el caso de las crisis argentinas, la de 1980 a 1082 se dio en un contexto internacional que proveyó liquidez no sólo a nuestro país sino a prácticamente todas las economías emergentes. El reciclaje de los petro-dólares llevó a los bancos internacionales a ofrecer crédito a empresas y gobiernos de muchos países y a éstos a tomarlos a pesar de que los créditos no eran a tasas fijas sino en la mayoría de los casos a tasas flotantes. Cuando Paul Volcker en los Estados Unidos comenzó a aplicar una severa política monetaria para combatir la inflación, las tasas de interés se fueron a las nubes y entre 1980 y 1982 casi todas las economías emergentes sufrieron crisis financieras. A esas tasas muchas deudas se tornaron impagables para los deudores e incobrables para los acreedores. En el caso de Argentina la crisis alcanzó dimensiones muy graves porque muchos préstamos habían financiado compras de activos exageradamente sobre valuados como fue el caso de las bodegas y stocks de vino financiados por el Banco de los Andes y la compra de todo tipo de empresas financiadas por el Banco de Intercambio Regional, entre otros. El Banco Central no había regulado adecuadamente el otorgamiento de créditos a empresas vinculadas y además se cometieron muchos fraudes contables.

La crisis financiera de la Argentina en 1995 fue consecuencia de la repentina salida de capitales que siguió a la devaluación del Peso Mexicano a fines de 1994. Esa salida de capitales afectó a los bancos mayoristas que le habían prestado a los bancos provinciales. Estos últimos no podían devolver esos préstamos porque a su vez tenían como deudores a las respectivas provincias que habían financiado sus déficit fiscales recurriendo al crédito de sus bancos. La crisis de 1995 pudo superarse rápidamente porque Argentina consiguió apoyo externo y se pudo evitar el colapso del sistema financiero. La economía real sufrió una recesión pero en 1996 ya estaba creciendo nuevamente y siguió creciendo hasta 1998. En este caso el Banco Central no había restringido suficientemente la toma de créditos de las provincias en sus propios bancos.

La crisis financiera de 2001-2002 tuvo su origen nuevamente en el excesivo endeudamiento de las provincias con el sistema bancario local, fenómeno que se produjo a partir de 1997 porque el Gobierno Nacional autorizó a las provincias a usar la Coparticipación Federal de Impuestos como garantía de préstamos bancarios. Éste fue un gran error de regulación. Cuando la liquidez comenzó a reducirse en la economía como consecuencia del aumento de la evaluación del riesgo que sufrieron todas las economías emergentes luego de la crisis rusa de agosto de 1998 y sobre todo, cuando comenzó la recesión por el impacto negativo sobre la economía Argentina de la depreciación del Real y del Euro, aquellos préstamos a las provincias no pudieron ser recuperados por los bancos y estos se vieron obligados a restringir el crédito al sector privado y aumentar mucho las tasas de interés. Esto precipitó la crisis financiera de 2001 que se fue agravando a medida que se generalizó en el exterior la sensación de que Argentina no iba a poder cumplir con sus compromisos.

A diferencia de 1995, la ayuda externa no se dio con la claridad y velocidad que se necesitaba para poder implementar una solución ordenada de la crisis y el golpe institucional de Diciembre de 2001 transformó a la crisis financiera en un virtual colapso de la economía real en el primer trimestre de 2002 y condujo al abandono de la regla monetaria que había eliminado la inflación de la economía nacional.

Las crisis financieras de los Estados Unidos se originaron en excesos de optimismo y liquidez que no emergieron de fenómenos externos sino que fueron de estricto cuño local. Tanto la crisis de las instituciones de ahorro y préstamo para la vivienda, como la actual crisis financiera, se originaron por la facilidad con que se otorgaron créditos hipotecarios a familias y personas que luego de algún tiempo no estarían en condiciones de afrontar el pago de las cuotas de esas hipotecas. Esta facilidad tuvo que ver con errores del marco regulatorio al que estaban sometidas estas instituciones. En el caso de la crisis actual dieron además mucho crédito para consumo de las familias a través de segundas hipotecas o tarjetas de crédito.

La crisis de las punto com y de Enrom fueron también crisis de exagerado optimismo y liquidez combinado con fraudes contables que llevaron a subestimar el riesgo de las operaciones de préstamos respaldadas con los activos de esas empresas. Falló el marco regulatorio de las empresas que cotizan en los mercados de valores.

Las dos crisis anteriores a la actual pudieron ser resueltas a través de la intervención del Banco Central (la FED) y el Tesoro Americano. El primero proveyó liquidez y el segundo compró los activos de las instituciones de ahorro y préstamos con recursos fiscales. En la segunda de las crisis bastó la inyección de liquidez de la FED y los procedimientos habituales de quiebra de las empresas. En ambos casos se aprobaron cambios regulatorios con vigencia hacia el futuro.

La crisis actual se resolverá con inyecciones de liquidez y con emisión de duda del Tesoro. Será de una magnitud mucho mayor a la de las otras crisis, porque si bien se habla de 700 mil millones de dólares, las estimaciones más realistas hacen ascender esa cifra a 2 billones (millones de millones o «trillions» en inglés), es decir un 15 % del PBI de los Estados Unidos. También habrá cambios regulatorios que obligarán a los bancos a ser mas conservadores en el otorgamiento de crédito y en la evaluación del riesgo.

La gran diferencia entre las crisis financieras de Argentina y de los Estados Unidos no radica ni en sus causas ni en el tipo de soluciones que se requieren. Lo que es muy diferente es el grado de confianza del resto del mundo y de los propios nacionales en la calidad y fortaleza de las respectivas economías.

Los Estados Unidos no han enfrentado, al menos hasta ahora, una venta masiva de los bonos de mediano y largo plazo emitidos en el pasado por su Tesoro. Al contrario, los tenedores de otros tipos de activos, tanto residentes en los Estados Unidos como en el exterior, cuando buscan seguridad se desprenden de los activos que consideran más riesgosos y se refugian en los bonos del Tesoro Americano.
Eso lleva a pensar de que una inyección de bonos nuevos por 2 billones de dólares no necesariamente significará una caída significativa de su cotización. Al menos ésto es lo que los mercados sugieren hasta hoy. Por supuesto que si los Asiáticos y los Árabes, que son los mayores tenedores de bonos del Tesoro americano decidieran desprenderse de ellos, este panorama podrían cambiar. Pero por el momento no hay síntomas de que lo vayan a hacer.

En ese sentido la diferencia a favor de los Estados Unidos es sideral. Por eso se equivocan los que creen encontrar en la mayor adhesión de los Estados Unidos a los principios de la economía de mercado un rasgo de debilidad. La flexibilidad y fortaleza que le da a la economía norteamericana su organización basada en el mercado y la competencia y el fuerte espíritu de empresa que caracteriza a sus ciudadanos, es lo que la ayuda a seguir inspirando confianza a los tenedores de bonos de su Tesoro y la que facilitará la solución de la pavorosa crisis financiera que afecta a su economía.

Es la misma equivocación que cometen en Argentina los que argumentan que las crisis financieras argentinas fueron causadas por la adhesión a los principios de la economía de mercado. Por el contrario, el endeudamiento imprudente y excesivo de las provincias y de grupos empresarios empeñados en maniobras monopólicas y la liberalidad que aplicaron los bancos para proveer financiamiento a esos desequilibrios fueron las que provocaron las crisis financieras.