¿A quienes sorprendieron las altas tasas de interés?

Leyendo los diarios de hoy, aparecen manifestaciones de miembros del gobierno y también de dirigentes empresarios que culpan a los bancos de las altas tasas de interés y de la contracción del crédito al sector privado. Es como si esos eventos los hubieran sorprendido. Obviamente, si los sorprendieron es porque no conocen la triste, pero rica, historia inflacionaria de nuestro país. Así como ya en 2008 anticipé que sobrevendría un período de estanflación, también expliqué que la etapa más dolorosa de esa experiencia se viviría cuando ya fuera inevitable la carrera entre la brecha canbiaria y las tasas de interés. Esa es la etapa en la que estamos ahora.

El Banco Central tuvo que aumentar mucho la tasa de LEBACs para ayudar a bajar y luego estabilizar la cotización del dólar en el mercado paralelo. Con el aumento de la tasa de LEBACs aumentó la tasa de los depósitos a plazo fijo, que es el mecanismo indispensable para inducir a la gente a mantener sus ahorros en pesos en lugar de comprar dólares. La tasa que los bancos cobran por su préstamos suben por dos razones, una el aumento de la tasa que pagan por los depósitos y otra porque tienen la alternativa de colocar su dinero en LEBACs a casi el 30 % de interés anual, sin ningún riesgo crediticio.

Lo único efectivo que el gobierno puede hacer para aliviar esta tensión entre la brecha cambiaria y las tasas de interés, es legalizar el mercado paralelo, dejarlo funcionar como un mercado financiero totalmente libre, sin intervención del Banco Central y permitir que por ese mercado se cursen todas las transacciones financieras, incluidas repatriación de capitales y remisión de dividendos. La oferta de divisas en ese mercado estará asegurada porque habrá muchas empresas que ante las altas tasas de interés, preferirán endeudarse en el exterior y traerán fondos blancos para ser vendidos en ese mercado y además, al removerse la restricción para repatriar capitales y pagar dividendos, la inversión directa extranjera volverá a pensar en la Argentina, sabiendo que no le obligarán a entrar sus divisas por un mercado oficial con una cotización muy alejada de la realidad.

Además, la legalización del hoy ilegal mercado paralelo, abrirá el camino para que un futuro gobierno creíble pueda unificar totalmente el mercado cambiario, algo indispensable para organizar una economía en la que la estabilidad pueda ser reconquistada. Sorprende que todavía no hayan adoptado esta decisión. La única explicación es que las anteojeras ideológicas no les permiten ver la realidad. por eso se muestran sorprendidos por las altas tasa de interés.

La discusión sobre la desocupación y la pobreza durante los noventa

Durante el primer año de la convertibilidad, cuando se produjo un crecimiento del PBI superior al 10%, las estadísticas registraron una caída de la tasa de desocupación. A su vez, la fuerte reducción de la tasa de inflación permitió una significativa disminución de la pobreza. Esta tendencia comenzó a revertirse en 1993 para la desocupación y en 1995 para los índices de pobreza. A partir de entonces se observó una sostenida tendencia al aumento tanto de la desocupación como de la pobreza.

La discusión sobre la estrategia que debía seguirse para revertir estos fenómenos continuó a lo largo de la década. Quienes estábamos convencidos de la necesidad de preservar la apertura, la desregulación, las privatizaciones y la protección de los derechos de propiedad como herramientas para asegurar el crecimiento sostenido de la economía insistimos en que se necesitaban reformas laborales, tributarias y de la administración de las políticas sociales para que el crecimiento de la economía fuera acompañado por la disminución de las tasas de desocupación y de pobreza.

En materia laboral insistimos en la introducción de flexibilidad contractual. En materia tributaria propusimos y comenzamos a implementar la eliminación de los impuestos al trabajo y otros impuestos distorsivos y reclamamos una administración menos clientelista y más eficiente de la política social, la educación, la salud y la asistencia alimentaria por parte de los gobiernos provinciales.

Otros dirigentes empezaron a hablar de “cambio de modelo” porque sostenían que las reformas económicas de la década, a las que caracterizaban como “neoliberales”, eran las responsables del aumento de la desocupación y la pobreza. Por consiguiente, sólo se podrían revertir las tendencias negativas observadas en la segunda mitad de la década anulando aquellas reformas.

Como para ellos el símbolo de las reformas “neoliberales” era la Ley de Convertibilidad, comenzaron a sugerir su derogación. Los dirigentes más importantes que abrazaron esta posición son Eduardo Duhalde en el Partido Justicialista y Raúl Alfonsín en la Unión Cívica Radical. Ninguno de los dos consiguió éxito electoral con ese discurso en el ámbito nacional, pero ambos creyeron que la evolución de los acontecimientos económicos y sociales durante el año 2001 les estaba dando la razón.

Por eso, cuando Eduardo Duhalde asumió la Presidencia de la Nación apoyado por Raúl Alfonsín, creyó que las circunstancias lo habían convocado para eliminar la Ley de Convertibilidad y “cambiar el modelo”. Ambos esperaban contribuir de esa forma a disminuir la desocupación y la pobreza.

En el interesante blog de Alfonso Prat Gay hay un gráfico que permite seguir este tipo de discusión con datos a la vista:

Las causas de la recesión que se inició en el segundo semestre de 1998

Con motivo de mi post anterior, varios lectores me pidieron que explique si la recesión que se inició en el segundo smestre de 1998 y la crisis financiera de 2001 no fue también una suerte de fracaso del Plan de Convertibilidad, como plan de estabilización, no muy diferente al fracaso de los planes de Martínez de Hoz y de Sourrouille. Me permito transcribir una parte de mi artículo «Régimen Monetario y Políticas cambiarias» que, además de figurar en la página de «artículos en español» de este blog, fue publicado como apéndice en mi libro Estanflación.

Así como durante la década del 90 se eliminó la inflación y se recuperó un vigoroso crecimiento de la economía argentina, no es menos cierto que desde mediados de 1998 la economía entró en recesión y hasta el año 2003 no logró reactivarse. ¿Fue la convertibilidad responsable de esta recesión? La respuesta a esta pregunta requiere analizar la relación entre la convertibilidad, el tipo de cambio fijo y el déficit fiscal.

La recesión iniciada en 1998 tuvo su origen en el aumento del gasto de las provincias que se financió con crédito bancario. Esta política caracterizó al período 1997-1998 cuando Eduardo Duhalde, entonces gobernador de la provincia de Buenos Aires, competía con Carlos Menem por la candidatura presidencial del Partido Justicialista en 1999.

La gran magnitud asumida por la asistencia bancaria a las provincias y las altas tasas de interés que éstas estuvieron dispuestas a pagar por préstamos garantizados con los recursos de la coparticipación federal de impuestos, significaron una reducción del crédito al sector privado, manifestado tanto por el racionamiento crediticio como por el aumento de la tasa de interés. Este fenómeno se acentuó desde la crisis rusa, cuando comenzó a disminuir la afluencia de capitales hacia todas las economías emergentes

La recesión se hizo más severa y más intratable como consecuencia de la devaluación del real en febrero de 1999 y la depreciación sostenida del euro entre 1999 y mediados de 2001. El tipo de cambio fijo entre el peso y el dólar no permitió que el peso se depreciara como habría ocurrido en un régimen de libre flotación y a la recesión se le adicionó un proceso deflacionario imprescindible para restablecer el equilibrio de largo plazo de los precios relativos entre bienes exportables y bienes domésticos.

Una alternativa para atenuar el efecto deflacionario de la posible depreciación del euro hubiera sido la adopción a partir del 1 de enero de 1999 del patrón dólar-euro en reemplazo del patrón dólar original. Pero de la misma forma como la libre flotación que hubiera sido posible en 1997 no fue ni siquiera considerada, tampoco lo fue la introducción del euro en el régimen de fijación cambiaria en aquella época.

Recién en marzo de 2001, al asumir nuevamente el Ministerio de Economía, propuse y conseguí la aprobación legislativa para pasar del patrón dólar al patrón dólar-euro, pero la economía ya había soportado durante dos años los efectos deflacionarios de la depreciación del euro, además de los de la fuerte devaluación del real.

En síntesis, el déficit fiscal originado en la expansión del gasto provincial y el tipo de cambio fijo entre el peso y el dólar explican la recesión y la deflación que sufre la economía argentina desde mediados de 1998. ¿Era entonces imprescindible abandonar la convertibilidad para que algún día se pudiera salir de la recesión? Mi contestación es negativa.

Por el contrario, estoy convencido de que abandonar la convertibilidad para sacar al país de la recesión fue como demoler la casa para desobstruir una cañería. Lo que había que hacer era encontrar la forma de eliminar el déficit fiscal y corregir los precios relativos sin afectar la protección que la convertibilidad había venido brindando a los derechos de propiedad de ahorristas e inversores en la economía argentina.

La eliminación del déficit fiscal era posible combinando una reducción acotada de los salarios nominales del sector público con una re-estructuración de la deuda pública que significara una fuerte reducción de la factura de intereses, particularmente la de las provincias.

Con convertibilidad, es decir, sin entorpecer el sistema de intermediación financiera utilizando monedas extranjeras, era más fácil lograr tanto la reducción salarial como la reducción de intereses, porque el mantenimiento de un clima de estabilidad monetaria e institucional permitía una administración ordenada de ambos procesos.

De hecho, el Congreso Nacional aprobó la ley que permitía la reducción de salarios nominales y, de no haber sido por el abandono de la convertibilidad, la Corte Suprema de Justicia hubiera avalado esta decisión, tal como lo había hecho con otras reducciones salariales decididas en años anteriores.

Los bancos, los fondos de pensiones y muchos tenedores de bonos argentinos respondieron en forma positiva a la propuesta de canje de bonos por préstamos garantizados con tasa de interés más baja y plazos más largos, lo que permitió reestructurar nada menos que 55 mil millones de dólares de deuda pública interna y economizar 4 mil millones anuales de intereses.

Ello demuestra que con convertibilidad era posible concluir un proceso ordenado de re-estructuración de deuda. De hecho, el canje de bonos por préstamos garantizados le dio al gobierno la mayoría de votos necesaria para imponer las denominadas “cláusulas de salida consensuadas” (en inglés: exit consent clauses) en la letra de los contratos de los bonos y alentar así la participación en el canje de la deuda externa.

La corrección definitiva del desajuste en los precios relativos y la inflexibilidad cambiaria determinada por el tipo de cambio fijo podrían haberse conseguido perseverando en la eliminación de impuestos distorsivos, insistiendo con el patrón dólar-euro y yendo progresivamente a la libre flotación una vez que la deuda estuviera reestructurada y el déficit fiscal fuera prácticamente eliminado. Estas circunstancias se habrían dado a principios de 2002 de no haberse producido el golpe institucional del 20 de diciembre de 2001.