Domingo Cavallo

La decisión de autorizar la compra de dólares para atesoramiento en el mercado oficial  a las personas físicas que la AFIP autorice, acentuará la pérdida de reservas del Banco Central y, en el mejor de los casos, pondrá un techo a la cotización del Dólar Bolsa.

Para producir este resultado habilitarán un muy lucrativo negocio de arbitraje a los elegidos por la AFIP: podrán comprar los dólares al precio del mercado oficial (digamos a 8 pesos), pagaran un 20 % de anticipo de ganancias (1,6 pesos) y luego podrán vender esos dólares a través de la Bolsa. Antes de ayer, el Dólar Bolsa estaba en 10.6. Ayer estuvo en 11.3, pero probablemente como consecuencia de la gran suba del Dólar oficial antes de que interviniera el Banco Central,por lo que es probable que esa suba se revierta. Si el precio del Dólar Bolsa se mantuviera al nivel de antes de ayer, la operación de arbitraje le daría a quienes sean autorizados a hacerla, una ganancia de 2.6 pesos por Dólar.

En la medida que el monto de estas operaciones sea importante, el precio del Dólar Bolsa podrá bajar y el incentivo para seguir arbitrando tenderá a desaparecer. Claro que para que ello ocurra, el Banco Central tendrá que utilizar una gran cantidad de reservas. Peor aún, puede que los operadores predigan que esta forma de inducir a la baja el precio de los bonos en dólares tendrá efectos limitados en el tiempo. En ese caso, aumentará la demanda de esos bonos a la espera de un fuerte rebote. Si ello ocurre, la brecha entre el precio del Dólar en el mercado oficial y el Dólar Bolsa tendrá un piso todavía alto, incluso en el corto plazo. El Banco Central habrá perdido millones de dólares de reservas para acentuar la incertidumbre sobre la cotización del Dólar en todos los mercados. Otro ejemplo claro de que este gobierno sigue tirando tiros que salen por la culata.

Todavía espero que en algún momento adviertan que la única forma de estabilizar el precio del Dólar Bolsa y del mercado paralelo es mediante la legalización y liberación total de un mercado financiero y turístico en el que todos puedan operar y el Banco Central no intervenga. Que no se muevan en esta dirección y que sigan adoptando decisiones contradictorias en el mercado oficial, es suicida.

Hoy, jueves 23 de enero de 2014, el precio del Dólar en el mercado oficial llegó en algún momento a 8.30 mientras el Banco Central mantuvo la política que se insinuó ayer cuando dejó de intervenir vendiendo reservas. Pero poco después del mediodía, mientras el Ministro Kicillof estaba en el Banco Central, supuestamente disconforme con la decisión que había tomado esa institución, revirtieron la política del día anterior y salieron a intervenir con más de 100 millones de dólares de las reservas. El precio del dólar bajó y lograron que cerrara a 7.80. ¿Que pasará mañana? Imposible predecirlo porque nadie sabe quien toma decisiones sobre las intervenciones del Banco Central en el mercado y no existe ninguna regla a la que la autoridad monetaria parezca sujetarse. Que esto iba a ocurrir era cantado. Justamente hoy releí un reportaje que me hizo, hace exactamente un año, Jimena Zuñiga. Acá les doy el link para que lo puedan leer. De paso conocerán Bastión Digital, un sitio a través del cual uno puede informarse sin temor a que lo engañen. Este es el link: http://www.bastiondigital.com/notas/conversando-con-domingo-cavallo

Este es el reportaje que me acaba de hacer Pablo Wende en Infobae.TV

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Si no controlamos el déficit fiscal, el BCRA seguirá vendiendo dólares

 

No cabe duda que, entre todos los problemas que atraviesa la economía argentina, la escasez de dólares y la consecuente caída de las reservas internacionales es el más urgente. Las reservas internacionales han caído casi trece mil millones de dólares en 2013, y acumulan una caída de quinientos millones en tan sólo la primera quincena de enero. Decir que semejante ritmo de perdida de reservas es insostenible no es novedad. Ahora bien, mientras hay un consenso casi absoluto respecto a cuál es la principal prioridad macroeconómica en el corto plazo, hay una gran confusión respecto a cuáles son las causas y, por ende, cómo atacar el problema. Rara vez se menciona el déficit fiscal (y su financiación monetaria) como una de las causas detrás de las ventas de dólares del BCRA, mientras es la principal.

 

La falta de consenso sobre la causa de la caída de reservas y como atacar dicho problema es sorprendente. La gran mayoría de los economistas parece ignorar que: i) el mercado de cambios no es más que una pata del mercado de dinero, ya que cuando el BCRA compra dólares está vendiendo pesos y viceversa; ii) el mercado de dinero opera como cualquier otro mercado -si la oferta de un bien aumenta (y su demanda permanece constante), entonces su precio disminuirá. Entonces, cuando el banco central emite dinero para financiar al fisco (aumenta la oferta de pesos), genera presiones al alza en el tipo de cambio (si el TC sube, la moneda está perdiendo valor, es decir que su precio está cayendo). Entonces, como la presión sobre el peso aumenta, la autoridad monetaria se ve forzada a vender reservas para evitar la sobre-depreciación del peso. Pero, en definitiva, no está haciendo otra cosa que neutralizar (o “esterilizar”) el aumento de la oferta de dinero consecuencia del financiamiento al fisco. Lo que ocurre es que en economía no se pueden controlar precios (en este caso el tipo de cambio) y cantidades simultáneamente; si se controla el precio, entonces la oferta deberá acomodarse a la demanda. Si el BCRA emite pesos para financiar al fisco, entonces deberá absorber dichos pesos por otra ventanilla, y hoy por hoy eso lo está haciendo mediante la venta de dólares.

 

Para ver esto con mayor claridad, es de utilidad hacer algunos números. En 2013 el banco central emitió aproximadamente noventa y cuatro mil millones de pesos para asistir al tesoro. ¿Es esto poco o mucho? Básicamente, es un 31% de la base monetaria un año atrás, o aproximadamente 3.5% del PBI. Es decir que aumentó la base monetaria inclusive en términos reales. Como resultado, el banco central tuvo que vender moneda extranjera por treinta y dos mil millones de pesos para absorber el aumento “en exceso” de la oferta monetaria, consecuencia del financiamiento monetario del déficit fiscal.

 

Así, con las necesidades fiscales actuales y la emisión que requieren, será extremadamente difícil que el banco central pueda seguir controlando el tipo de cambio y, al mismo tiempo, dejar de vender dólares. En definitiva, el límite lo pone la demanda de dinero, como siempre ocurre y como ya deberíamos haber aprendido de nuestra propia historia. Por ejemplo, si durante los últimos doce meses el BCRA hubiese comprado los dólares suficientes para que las reservas no caigan (unos ocho mil millones), la base monetaria hubiese aumentado casi 50%. No hace falta decir que semejante aumento de la base monetaria es incompatible con la actual tasa de inflación y depreciación del peso.

 

Cuando uno entiende esto, se da cuenta de lo pobre y errada que está siendo la reacción del gobierno. También serían erradas muchas de las políticas que proponen los referentes de la oposición, salvo que creamos que la demanda de pesos de la economía puede aumentar a tasas cercanas al 50% anual (o 20% en términos reales), lo cual parece bastante voluntarista. Si no atacamos el déficit fiscal, el cual es financiado con emisión monetaria debido a la falta de acceso del país a los mercados de deuda, entonces las reservas seguirán cayendo, el gobierno eventualmente deberá dejar que el peso se deprecie a una tasa significativamente mayor y la inflación aumentará en una magnitud similar.

 

 

 

Los ideólogos del modelo económico basado en el tipo de cambio real alto, inspiradores de las políticas económicas desplegadas desde los primeros días de 2002 en adelante, argumentan que el principal desequilibrio macroeconómico actual es el «atraso cambiario». Cometen un grave error de diagnóstico. El mayor desequilibrio macroeconómico actual es el atraso tarifario y de todos los precios de bienes y servicios que han estado sujetos, directa o indirectamente, a controles represivos.  Utilizo la expresión «controles represivos» para referime a las medidas administrativas e impositivas que obligan a los productores a vender sus productos a precios muy por debajo de los que resultarían en mercados libres y con competencia.A partir de aquí, en este artículo, utilizaré la expresión «atraso tarifario» para referirme tanto al atraso de las tarifas públicas como de los precios y servicios sujetos a controles represivos.

Si no se corrigen antes estos desequilibrios, cualquier intento de corregir el «atraso cambiario» va a terminar en una gran frustración. Ello es así porque el «atraso tarifario», además de constituir inflación reprimida, es la principal causa tanto de los cuellos de botella productivos como del descontrol del gasto público y del abultado déficit fiscal. Los cuellos de botella y la emisión de pesos para financiar el déficit fiscal van a impedir que cualquier devaluación nominal del Peso se transforme en una devaluación real sostenible en el tiempo.

El «atraso tarifario» tiene dos consecuencias graves. Al impedir que los productores obtengan retorno por las inversiones que permitieron crear la capacidad instalada, paralizan nuevas inversiones. La capacidad productiva se va deteriorando con la depreciación del capital invertido antes de los controles. Esto se ve claramente con el proceso de desinversión en los sectores de la energía, el transporte urbano y la ganadería. Pero además, como los precios que surgen de los congelamientos tarifarios y los controles represivos no alcanzan a cubrir los costos variables de producción, para que pueda seguir aprovechándose la capacidad instalada, el Gobierno tiene que subsidiar la producción. El costo de los subsidios aumenta tanto por el creciente defasaje entre precios y costos como por la corrupción asociada a los mecanismos de distribución de esos subsidios.

La relación entre el supuesto «atraso cambiario» y el verdadero «atraso tarifario» es muy engañosa. En realidad, el «atraso tarifario» es la consecuencia que debía esperarse de la insistencia de mantener un «tipo de cambio real alto» y al mismo tiempo propiciar la suba de los salarios nominales para sostener la demanda interna y hacer crecer la economía a través del consumo. Si los salarios en dólares se empujan hacia niveles incluso más altos que los que se pagaban mientras estuvo vigente la convertibilidad, la única forma de que el tipo de cambio real sea alto es que los precios de los servicios públicos y de los bienes y servicios cuyos precios el Gobierno tiene forma de reprimir, sean cada vez más bajos. Es decir que el «adelanto cambiario» es el origen y la causa permanente del «atraso tarifario». En otros términos, pretender eliminar el «atraso cambiario» sin eliminar previamente el «atraso tarifario» es remar contra una corriente imposible de superar.

Me parece oportuno hacer estas consideraciones porque no sólo el Gobierno sino buena parte de la oposición razona sobre la realidad actual sin advertir que el «atraso tarifario» requiere ser resuelto antes de que sea posible encarar con probalidades de éxito una eliminación sostenible en el tiempo del «atraso cambiario». Y este razonamiento equivocado aumenta peligrosamente el riesgo que pronto nos enfrentemos a una explosión inflacionaria de una magnitud que nadie, hoy por hoy, está anticipando.