Autor: Domingo Cavallo

(A continuación se transcribe una sección completa del libro «Estanflación» de Domingo Cavallo, editado por Sudamericana en septiembre de 2008)

«Aunque parezca sorprendente, pese a las reservas acumuladas por el Banco Central, en un futuro no muy lejano el precio del dólar se puede escapar. Si para evitarlo el gobierno acentúa el control de cambios, puede reaparecer el dólar paralelo, como ocurrió tantas veces entre 1975 y 1990. Algo parecido viene ocurriendo en Venezuela desde hace varios años, a pesar de la lluvia de petrodólares que ingresan a las arcas de PDVSA.»

«Como esta conclusión no es obvia, me detendré a explicar por qué puede suceder que la gente salga a comprar dólares desesperadamente. Y por qué el gobierno puede llegar a acentuar los controles de cambio».

«Hace ya más de doce meses que la cuenta que registra el movimiento de capitales entre la Argentina y el exterior ha pasado a ser negativa. Fuertemente negativa. En el segundo semestre de 2007 salieron por esta vía 4.800 millones de dólares y en el primer semestre de 2008 la salida aumentó a 7.200 millones. Esta última cifra ya es significativamente superior al saldo de la cuenta corriente de la balanza de pagos, que continúa siendo positiva y no muy diferente de lo que lo fue en los tres últimos años».

«El saldo de la cuenta corriente de la balanza de pagos registra la entrada y salida de dólares por movimiento de bienes y servicios, es decir por exportaciones e importaciones, no sólo de bienes físicos, que atraviesan las fronteras, sino por servicios, como el turismo, los transportes y las finanzas. Éste sigue siendo positivo porque han aumentado mucho los precios de los productos de exportación tradicional de la Argentina, en particular la soja».

«Pero a diferencia de lo que ocurrió hasta el primer semestre de 2007, ahora que el saldo de la cuenta de capital, es decir, el resultado de los movimientos netos de capitales, se ha tornado fuertemente negativo, las reservas de divisas del Banco Central han dejado de crecer y, últimamente, han comenzado a bajar».

«Por eso se puede llegar a producir la paradoja de que, aunque el peso continúe mostrando signos de seguir estando subvaluado cuando se observa el atraso de las tarifas públicas y muchos otros bienes y servicios que han sido utilizados para reprimir la inflación, la percepción de los operadores del mercado de capitales sea que el peso ya ha comenzado a estar sobrevaluado, algo que los que compiten con productos importados denominan “atraso cambiario” para sugerir que sería necesario permitir una nueva devaluación».

«El régimen de libre flotación cambiaria, en contraposición a uno de precio fijo o administrado del dólar, se inventó, precisamente, para encontrar un mecanismo de equilibrio que permita valuar correctamente el peso o, lo que es lo mismo, el precio del dólar en pesos, cuando existen distintas percepciones de quienes ofrecen y compran en el mercado de cambios. Pero ese mecanismo no está en funcionamiento en nuestra economía en este momento».

«¿Podrá estarlo en el futuro? Lo dudo mucho, porque salvo que este gobierno cambie completamente de dirección, tanto en materia de organización de la economía cuanto de políticas económicas, va a seguir primando la estrategia de reprimir la inflación. Y ésta no lleva a la libre flotación, sino a los mayores controles de cambio y a la aparición de un mercado paralelo del dólar que puede llegar a alejarse mucho del precio fijado por el gobierno para las transacciones autorizadas».

«Cuando en medio del conflicto con el campo, allá por marzo y abril de 2008, la gente se asustó y comenzó a demandar dólares, el gobierno salió a vender reservas del Banco Central para evitar que su precio subiera. Y más aún, para hacerlo bajar de 3,20 a 3,06 en el transcurso de unas pocas semanas. E hizo esto sin anunciarlo ni explicarlo, en flagrante contradicción con los persistentes anuncios de que la estrategia de crecimiento del país se basa en un precio alto para el dólar».

«¿Fue esta reacción completamente inesperada para los economistas con experiencia en la Argentina? No para mí, pero sí para casi todos los demás. Especialmente para los autores ideológicos del Plan Fénix».

«En realidad lo que está ocurriendo con el mercado de monedas extranjeras y la reacción del gobierno es lo que cabía esperar cuando en una economía se ha seguido una estrategia de inflación reprimida, basada en congelamientos, controles de precios y restricciones al comercio exterior, y la gente comienza a advertir que son insostenibles. Lo natural es que la población se asuste y salga a comprar dólares, como lo hizo tantas veces en el pasado ante situaciones no muy diferentes. Más aún cuando está muy desorientada por la contradicción entre el discurso del dólar alto que ha venido haciendo el gobierno y las intervenciones del Banco Central para que el precio del dólar baje».

«Por el momento, quienes argumentan que es imposible que se produzca una demanda desesperada de dólares por parte de la gente que el Banco Central no pueda llegar a satisfacer muestran como prueba de sus afirmaciones el alto nivel de reservas que el Banco Central aún conserva. Pero esto es una ilusión, por no decir una alucinación».

«Si descontamos las reservas los dólares que el gobierno probablemente tendrá que usar para evitar caer otra vez en una moratoria de la deuda externa en los próximos meses, más los dólares que tienen como contrapartida a las letras emitidas por el Banco Central, que sólo serán renovadas por sus tenedores si les pagan una tasa de interés cada vez más alta y gravosa para las cuentas fiscales, los dólares que le quedan al Banco Central para enfrentar una corrida en contra del peso son insignificantes».

«Por eso, y porque me parece que el gobierno no permitirá que se desboque la inflación, como lo haría si el precio del dólar se escapara, pero tampoco podrá continuar con la política de los últimos meses de vender reservas, ni permitirá que las tasas de interés que debe pagar para renovar las letras que emitió para respaldar las reservas se torne extremadamente alta, sólo le quedará acentuar los controles de cambio. Es decir, restringir fuertemente la venta de dólares para usos que no considere prioritarios».

«Esta conducta del gobierno es la que debe esperarse cuando se ha llevado a la economía a una situación de inflación reprimida».

…

«Si, como es altamente probable, cuando la gente decida comprar desesperadamente dólares, se crea de hecho un mercado paralelo, las reservas del Banco Central comenzarán a disminuir por operaciones de sobrefacturación de importaciones y de subfacturación de exportaciones que fueron habituales en los períodos de multiplicidad de mercados cambiarios originados en los controles de cambio».

«Cuando las reservas tengan un nivel mínimo estaremos a punto de pasar del período de estanflación, que es precisamente el período caracterizado por la existencia del mercado paralelo del dólar, a un período de hiperinflación».

Nada de lo que ocurrió en la relación entre el Gobierno de los Kirchner y Martín Redrado, desde el 7 de enero hasta el día de hoy, me sorprendió ni me pareció interesante comentar. No me sorprendió porque se trató de uno más de los tantos atropellos a las instituciones políticas y económicas que se han sucedido casi ininterrumpidamente desde el 20 de diciembre de 2001. Me refiero a esa fecha y no al Gobierno de los Kirchner, porque, por ejemplo, la decisión de «pesificar» los depósitos de la gente por decreto de necesidad y urgencia en enero de 2002, el desconocimiento de los contratos de concesión de servicios públicos y el posterior congelamiento de sus precios y tarifas, fueron atropellos a las instituciones monetarias de la Nación tan gravosos como el intento de los Kirchner de apropiarse de las reservas del Banco Central. Aquellas decisiones de enero de 2002 significaron revertir una de las pocas «políticas de estado» que había logrado definir la democracia argentina desde su renacimiento en 1983: la de hacer de la estabilidad monetaria no sólo el objetivo del Banco Central sino una verdadera piedra angular de la organización económica del País.

Ya en el Gobierno de los Kirchner, la dimensión que alcanzaron las retenciones a las exportaciones agropecuarias, las prohibiciones para exportar carne, leche y trigo, la arbitrariedad en la repartición de los recursos entre las provincias, la apropiación de los fondos de los trabajadores para su jubilación, la introducción de controles de precios, los subsidios, las licencias previas de exportaciones e importaciones administradas con total discrecionalidad y opacidad, constituyen flagrantes violaciones de las reglas de juego de la economía y actos claramente enfrentados a la constitución y a las leyes.

En todo caso, lo sorprendente y, al mismo tiempo, alentador del atropello más reciente de los Kirchner, es que, esta vez, encontró frenos en la Justicia y en el Congreso Nacional. Pareciera que las instituciones de la República han comenzado a funcionar. Enhorabuena y ojalá esto marque un cambio definitivo de tendencia hacia la recuperación institucional que nuestro país necesita.

Redrado cumplió con sus deberes de funcionario Público. Hizo lo que debió hacer y ello ha quedado bien en claro con el pronunciamiento de la Cámara en lo Contencioso Administrativo que respaldó la decisión de la Jueza Sarmiento de suspender la aplicación del decreto de necesidad y urgencia a través del cual el Gobierno pretendía hacerse de 6.500 millones de dólares de las reservas externas que respaldan los pasivos del Banco Central. El único error táctico que cometió, a mi entender, fue no renunciar inmediatamente después de ese importante pronunciamiento. Porque, de haberlo hecho, hubiera demostrado que en realidad su accionar estuvo exclusivamente direccionado a cumplir con su deber y que, de ninguna manera, estaba atornillado al cargo de Presidente del Banco Central. Se trata sólo de un error táctico, que dio pie a que la Presidente llevara a cabo la parodia de requerir el consejo de la comisión bicamenral para poder llevar a cabo su destitución, en lugar de, sencillamente, aceptar su renuncia.

Cuando estoy escribiendo esta nota, aún no conozco el pronunciamiento de la comisión, pero no me parece relevante, salvo en lo que respecta al enfrentamiento, aparentemente ideológico, que existe entre dos buenos economistas profesionales que han sido ex-presidentes del Banco Central: Martín Redrado y Alfonso Prat Gay. Y esta discusión sí me parece importante, porque tiene que ver con el futuro: cuál debería ser, una vez reorganizada la economía argentina, el papel de la política monetaria.

Alfonso Prat Gay sostiene que la política monetaria debería estar enderezada a alcanzar metas definidas de inflación. Yo coincido con él. Pero no coincido con su apreciación de que durante su gestión, Martín Redrado dejó de perseguir ese objetivo  más de lo que ya lo había dejado de perseguir el mismo Adolfo Prat Gay durante el año  que estuvo al frente del Banco Central. La definición de que la política monetaria no debía apuntar a alcanzar metas definidas de inflación sino a mantener alto y más o menos constante, el tipo de cambio real de la economía, es la piedra angular del denominado «Modelo Productivo» que pregonaron tanto Duhalde como los Kirchner durante sus respectivos gobiernos.

Cualquier economista profesional que aceptara ser Presidente del Banco Central designado por estos gobiernos debía saber de antemano que no podría enderezar la política monetaria a mantener baja la inflación porque la misma estaría comprometida en mantener alto el tipo de cambio real y este objetivo es incompatible con la lucha sostenida en contra de la inflación. Prat Gay lo supo desde el primer día que asumió Kirchner la Presidencia de la Nación, no sólo por las definiciones que ya habían adoptado Duhalde y Lavagna desde que lo designaron al frente del Banco Central, si no porque Kirchner lo instruyó, públicamente, a sostener el tipo de cambio nominal alrededor de 3 pesos por dólar. Mientras Pratt Gay estuvo al frente del Banco Central la inflación bajó al 6 % anual, no por la política monetaria sino porque el gobierno impidió que los precios que habían quedado atrasados luego de la fuerte devaluación de 2002 se ajustaran a sus niveles de equilibrio. Este impedimento se originó en el congelamiento de precios y tarifas del sector público a los niveles anteriores a la devaluación, a la introducción de retenciones a las exportaciones,  y en la lentitud con la que se recuperaron los salarios reales, gravemente deteriorados por la devaluación y el golpe inflacionario del año 2002.

Si bien sostengo que el argumento de Prat Gay en favor de una política monetaria que apunte a metas de inflación no puede ser utilizado para decir que Martín Redrado incumplió con su deber, quiero dejar bien en claro que tan pronto como la economía argentina vuelva a contar con reglas de juego en línea con las que tienen los países con economías de mercado estables y abiertas al mundo, la política monetaria debe estar enderezada a alcanzar metas de inflación cada vez más cercanas a las que se proponen los países estables del mundo. Tenemos, simplemente, que imitar a Chile, Brasil, México, Colombia, Uruguay y Perú, que siguen este tipo de política. Pero ello no puede ser algo que decida e implemente un Presidente del Banco Central, por más profesionalmente responsable que sea, sino que debe surgir de una decisión política del Poder Ejecutivo, plenamente respaldada por el Congreso Nacional, sólo posible cuando la dirigencia de Argentina vuelva a proponerse hacerla funcionar como una nación política y económicamente bien organizada. Algo que no es la realidad actual ni lo fue nunca desde 2002 en adelante.

Por eso no se le puede echar la culpa a Redrado. Y mucho menos lo puede hacer Prat Gay que aceptó ser Presidente del Banco Central de Duhalde y de Kirchner, cuando sólo un año antes había aceptado mi propuesta para ser Vicepresidente del Banco Central, en plena vigencia de la Ley de Convertibilidad y con una economía que todavía seguía estando bien organizada. En esa oportunidad el Congreso Nacional no respaldó su designación con el argumento de que había estado trabajando en JPMorgan, objeción que los mismos legisladores no hicieron cuando fue propuesto para el cargo de Presidente por Duhalde y Lavagna. A mi siempre me sorprendió que Prat Gay haya denostado al régimen de convertibilidad como lo ví hacerlo cuando compró la receta del «Modelo Productivo» de Duhalde y Lavagna, siendo que yo lo presenté a Mervin King, actual Presidente del Banco de Inglaterra como futuro Vicepresidente del Banco Central de Argentina, encargado precisamente de administrar el régimen de convertibilidad monetaria. Nunca antes me había referido a este tema, pero lo hago ahora para sugerirle a Prat Gay que no trate de respaldar sus buenas ideas para el futuro en la denigración de quienes han tenido que asumir responsabilidades en momentos difíciles de la historia argentina. Siempre es más fácil convencer con la verdad que con la hipocresía.

Rodrigo Botero, un distinguido economista colombiano que fue Ministro de Hacienda de su país y fundador de FEDESARROLLO, escribe habitualmente columnas de opinión en El Colombiano. Son una de mis lecturas habituales porque  Botero, además de tener muy buena pluma, tiene una gran capacidad de observación y análisis, particularmente de lo que acontece en América Latina. Hoy escribe sobre nuestro país en un artículo titulado «Contrastes Económicos en América Latina«. Cuando saben que estoy en el exterior, muchos visitantes de este blog suelen preguntarme cómo nos ven desde afuera. Pues acá va parte de mi respuesta: así nos ve Rodrigo Botero, alguien que como la mayoría de los «Paisa» (así llaman los colombianos a los nacidos en Antioquia, cuya capital es Medellín) siente un gran cariño por la Argentina.

Recomiendo a los visitantes del blog leer el excelente artículo de Diana Ferraro que lleva este título. También son muy buenos sus artículos en The Continental Blog.

Cuando uno ve que  los Kirchner y sus colaboradores se están ahogando en un vaso de agua, comienza a dudar de que sean capaces de enfrentar la tormenta que se avecina.

¿Por qué digo que se están ahogando en un vaso de agua? Porque teniendo una forma muy sencilla de usar, legítimamente,  parte de las reservas para pagar deudas o atender cualquier otro tipo de gasto autorizado por la Ley de Presupuesto, se han metido, innecesariamente, en un lío institucional mayúsculo que destruye todo vestigio de credibilidad.

Comienzo explicando la forma sencilla de superar el problema. El Gobierno debe pedirle prestado a los Bancos los mismos montos que los Bancos le prestaron al Banco Central para que éste compre reservas. Los bancos podrán satisfacer esta demanda en la medida que el Banco Central les devuelva el dinero que ellos le prestaron a través de las Lebacs. La forma práctica de llevar a cabo esta operación, sin ningún sobresalto monetario inicial, es ofreciendo a los bancos tenedores de  Letras del Banco Central (Lebacs), un canje de esos títulos por Letras del Tesoro, a los mismos plazos y con las tasas de interés que surjan de una subasta.

Una vez que el Gobierno sea tenedor de Lebacs, sólo tiene que pedirle al Banco Central que, a medida que las mismas vayan tornándose exigibles, deposite su importe en una cuenta del Gobierno en esa institución. A lo sumo, para que esta cuenta sea operativa, el Gobierno tendrá que esperar que vayan venciendo las Lebacs. Pero estas son todas de corto plazo, así que la espera será corta. A partir de que el Gobierno tenga estos fondos depositados en el Banco Central, si necesita hacerse de recursos para pagar cualquier gasto, incluidos pagos al exterior, solo tiene que girar contra su cuenta en aquella institución.

Por supuesto, a partir de este canje de Lebacs por Letras del Tesoro, la responsabilidad de seguir manteniendo abierto el crédito del Tesoro en el mercado interno y externo pasará a ser, como siempre debió haber sido, del Gobierno y no del Banco Central. Para esa gestión el Gobierno tiene a su Ministerio de Economía y Finanzas, el que tendrá que manejarse con inteligencia y profesionalidad para mejorar el crédito público.

Esta simple operación tiene un importante efecto de transparencia: quedará claro que las reservas con que estarán financiando los gastos son fruto del endeudamiento del Tesoro y no de un superávit fiscal. Se sincerará la deuda del Tesoro, porque a la que se viene publicando habrá que sumarle el monto de las nuevas Letras del Tesoro que se utilizarán para comprar las Lebacs.  En s{intesis, el Gobierno pasará  a tener derecho a usar todas las reservas que han sido financiadas con Lebacs, pero también se hará cargo de la deuda con las que esas reservas se compraron.

El Banco Central será responsable del manejo de las reservas que tienen como contrapartida la base monetaria y los encajes de los depósitos en dólares del sistema financiero, más las que el Gobierno decida mantener depositadas en esa institución. No deberá enredarse en cuestiones relativas al manejo de la deuda del Gobierno ni del financiamiento de su déficit, salvo en las proporciones y con los límites que le marca su carta orgánica.

Por supuesto, el Gobierno no podrá sostener el absurdo argumento de que quiere utilizar las reservas porque el Banco Central sólo le saca un rendimiento del 1 % cuando la deuda del gobierno cuesta 15%. Las reservas, mientras se mantengan en forma líquida y segura rendirán muy poco, pero el costo de su financiamiento es mucho más elevado. Quedará claro que el costo de oportunidad de los recursos que el Gobierno estará utilizando para cubrir sus gastos, sean pagos de los servicios de su deuda o de cualquier otro tipo de obligación, es la tasa de Letras del Tesoro y no el rendimiento que hoy tienen las reservas.

Instrumentada esta solución sencilla, legítima y transparente, el Gobierno no necesitará insistir con el DNU que creó el Fondo del Bicentenario. En todo caso podrá decirle a los acreedores que la mejor garantía del pago de sus deudas son los depósitos que el Gobierno tiene constituidos en el Banco Central. Y si quiere crear con ellos un Fondo del Bicentenario, podrá hacerlo por decreto simple, reasignando partidas del Presupuesto Nacional.

Se habrán superado instantáneamente todas las causales de conflicto entre el Banco Central y el Gobierno, cada uno podrá dedicarse a cumplir con lo que es su responsabilidad y, si Mario Blejer les acepta ser Ministro de Economía y Finanzas podrán tener un manejo profesional de las finanzas gubernamentales. S{olo el Ministro de Econom{ia y Finanzas, no el presidente del Banco Central, tiene las herramientas y atribuciones para cuidar el crédito público.

Eso sí, no deben quitarle al Banco Central su responsabilidad en materia de manejo monetario y lucha contra la inflación! Lo único que deben pedirle al Banco Central es que así como no puede darle cantidades ilimitadas de financiamiento al Tesoro, tampoco debe emitir instrumentos de deuda que compitan con las Letras del Tesoro.

Y los Bancos tendrán que hacerse responsables de los riesgos que asumen cuando le prestan al Gobierno, igual que cuando le prestan a cualquier otro cliente. Mientras los Bancos cobren sus intereses y créditos directamente del Banco Central, se sentirán demasiado seguros, cualquiera sea la magnitud del déficit fiscal. Pero eso significa desmerecer su rol de banqueros. Nadie mejor que ellos para evaluar los riesgos de prestar dinero al Gobierno.